本周一，A股兩融余額下行至1.29萬億，創(chuàng)出本輪調(diào)整以來新低。與此同時，融資買入已經(jīng)連續(xù)7天凈流出。然而，上證指數(shù)不但沒有繼續(xù)殺跌，反而于次日企穩(wěn)，反彈幅度高達3.69%。昨日收盤，滬深兩市出現(xiàn)510只個股漲停。這一背離走勢表明，面對第二波去杠桿進程，市場的恐懼心態(tài)逐漸消失，在沒有更多利空影響下，已具備完全的承接能力。

今年6月中旬開始的第一波兩融資金場內(nèi)去杠桿，成為市場急跌的罪魁禍首。

第一波去杠桿，恐慌情緒貫穿始終。從6月19日開始，兩融余額從2.27萬億峰值跌落至1.44萬億，跌幅36.56%。A股融資買入資金連續(xù)14個交易日凈流出，單日流出資金量從55億元暴增到1700億元。尤其在大幅殺跌的7月6日至8日最后三天，融資買入資金凈流出連續(xù)單日過千億，分別高達1363億、1443億和1700億元。恐慌殺跌直接殃及二級市場，千股跌停的歷史奇觀反復出現(xiàn)，個股大面積連續(xù)被摔在跌停板上。

在經(jīng)過10個交易日的反復后，兩融市場進入第二波去杠桿。其顯著特征是，兩融余額持續(xù)創(chuàng)新低，融資買入連續(xù)7天凈流出。最新數(shù)據(jù)顯示，7月30日至8月3日連續(xù)三個交易日，單日融資資金凈流出從12億元擴展到416億元。兩融去杠桿主場已從深圳小盤股市場轉(zhuǎn)移到滬市主板。截至周一，深市兩融余額為4623億元，滬市為8349億元，深市先于滬市見到低點。行業(yè)數(shù)據(jù)方面，證監(jiān)會標準17個行業(yè)全部出現(xiàn)單日融資資金凈流出，制造業(yè)領先金融業(yè)出現(xiàn)175.89億元凈流出，行業(yè)去杠桿加速傳導。

不過，與第一波去杠桿相比，近期兩融余額萎縮的幅度明顯收窄，單日融資凈流出資金量僅為恐慌期的三分之一。值得注意的是，第二波去杠桿進程中，新的特征顯示，個股連續(xù)大面積跌停不復存在，股價彈性充分顯露出來。此外，二級市場竟然甩開兩融的新低開始走出自我修復的走勢。

在連續(xù)去杠桿過程中，監(jiān)管層出臺滬深兩市融券交易從T+0調(diào)整為T+1的新規(guī)，由于當前融券余額規(guī)模在兩融余額的占比僅1%，市場各方認為對兩融交易影響有限，且能有效控制短線高頻交易，進而有效控制做空動能。九鼎德盛認為，量能是最重要的指標，技術性普漲反彈需要量能的進一步配合，反彈才能維持相應的時間與空間。

西南證券(600369)策略研究員朱斌認為，兩融余額創(chuàng)新低是好事。按照成熟市場的規(guī)律，一般融資總量占市場總市值的2%比較合適，按照這一標準，A股融資余額為1萬億左右比較健康。理性分析，目前融資余額仍有30%的下降空間。因此，不排除兩融余額會繼續(xù)見新低。

對此，信達證券首席策略研究員陳嘉禾則從悲觀中找到了樂觀的理由：“現(xiàn)在來看，去杠桿進程比較順利，比如本周一，A股創(chuàng)業(yè)板一度大跌6.5%，如果杠桿還是很高的話，當天的創(chuàng)業(yè)板就會拍在跌停板上。實際情況是，市場很快就有資金在抄底。所以，應該說監(jiān)管去杠桿已經(jīng)達到了大部分目的，市場當前也逐步呈現(xiàn)出良好的承接力度。”

在市場反復筑底過程中，券商營業(yè)部層面反映的信息顯示，客戶融資規(guī)模正迅速下降。而在此次過程中，部分客戶逐步降低杠桿，客戶心態(tài)穩(wěn)定，看好后市的反彈機會。業(yè)內(nèi)人士認為，隨著融資規(guī)模的下降，投資者情緒逐步穩(wěn)定，市場逐步進入均衡區(qū)域。

“8月以來，個股波動雖然也比較大，但我們每天提示融資融券補倉的客戶數(shù)已經(jīng)下降到10個以內(nèi)，在7月份則是每天100多個。同時，近期未發(fā)生客戶被強平的事件，多數(shù)客戶杠桿已經(jīng)降下來。6月份我們營業(yè)部的融資規(guī)模是12億元，現(xiàn)在已經(jīng)下降不到8億元。”一家大型券商營業(yè)部負責人表示。

該營業(yè)部負責人指出，雖然還有部分客戶接近預警線，但其持有的品種基本不存在流動性風險，隨時可以賣出股票來降低杠桿。同時，他表示，客戶與7月份暴跌時相比，心態(tài)已經(jīng)好很多。部分營業(yè)部大戶認為，在沒有流動性風險的情況下，最多輸?shù)魰r間，并不會出現(xiàn)7月份的被強平狀況。

另有中型券商營業(yè)部客戶經(jīng)理表示，當前客戶融資規(guī)模相比6月下降過半。在前期市場反彈中，多數(shù)客戶降低了相應的投資杠桿，目前新增融資情況基本沒有，預計未來融資規(guī)模會進一步下降。

該人士表示，當前營業(yè)部加大風險教育，存量客戶基本都會接到客戶經(jīng)理的電話，通過規(guī)則解說和風險提示，多數(shù)客戶已經(jīng)對預警線和強平線較為敏感，在流動性較好的情況下，客戶自己會在觸及相關風控水平線時采取措施。

“目前大客戶來看，已經(jīng)在重新調(diào)整心態(tài)，等待新的投資機會。值得注意的是，在市場暴跌中吸取教訓的部分大客戶開始關注相關量化產(chǎn)品，積極購買公司的相關量化對沖基金產(chǎn)品。這從側面反映出客戶已經(jīng)基本走出7月的低落情緒，逐步開始轉(zhuǎn)向積極。”前述客戶經(jīng)理表示，雖然營業(yè)部較為冷清，并無客戶來辦理業(yè)務，但存量客戶基本已經(jīng)穩(wěn)定。

他表示，目前除了少數(shù)客戶在反彈后轉(zhuǎn)出了保證金，多數(shù)都選擇留守，并未出現(xiàn)客戶保證金大幅流失現(xiàn)象。

業(yè)內(nèi)人士認為，兩融從高峰時期的2萬多億元下降至近期的1.3萬億附近，顯示市場“去杠桿”壓力逐步趨緩，同時也顯示投資者對后市預期并不高，預計兩融余額還將進一步下降，但不會如前期市場暴跌時那樣的幅度和速度。

前述大型營業(yè)部負責人認為，“即使市場再度反彈，預計融資規(guī)模也不會出現(xiàn)大幅度上升。經(jīng)歷了上一輪市場的快速去杠桿后，多數(shù)客戶尤其是大戶承受了較大虧損，其很難短時間內(nèi)再提杠桿。同時，在整體賺錢效應較低的情況下，客戶已經(jīng)降低了預期，目前逐步轉(zhuǎn)向低杠桿投資。”

融資回歸凈流出狀態(tài) 兩融新規(guī)降低杠桿功能

截至7月31日，兩融市場規(guī)模為13386.57億元，環(huán)比縮小了8.18%，其中融資余額13354.16億元，環(huán)比縮小了8.18%，買入與償還之比為0.83，繼前周凈流入后再次回歸凈流出狀態(tài)，這也是今年3月以來的最低水平。融券余額為32.4億元，環(huán)比減少了6.42%，賣出與償還量之比為1.0072。

雖然融資融券業(yè)務規(guī)模近期持續(xù)萎縮，但融券業(yè)務近期受到的關注度頗高，管理層于8月4日推出新規(guī)，此舉將對個人及機構投資者日內(nèi)交易將會造成比較大的影響，進一步削弱融資融券業(yè)務的杠桿功能，可以預見的是，融券標的的成交量將會有所下滑，但由于融券整體存量有限，對市場影響范圍不大;而做空工具的削弱，市場一般都會以利好解讀，有助于目前市場的企穩(wěn)需求。

此外，28個行業(yè)全部實現(xiàn)凈流出，其中國防軍工、休閑服務、紡織服裝、農(nóng)林牧漁、計算機凈流出比例居前。

個股方面，兩市融資凈流入最多的5只個股為上海家化(600315)、成飛集成(002190)、濰柴動力(000338)、農(nóng)產(chǎn)品、金地集團(600383);融券凈賣出量最多的5只個股為美都能源(600175)、梅雁吉祥(600868)、豐林集團(601996)、蒙草抗旱(300355)、重慶鋼鐵(601005)。本周截至目前兩市融資凈流入最多的5只個股為老白干酒(600559)、華策影視(300133)、上海萊士(002252)、上海家化、露天煤業(yè)(002128);融券凈賣出量最多的5只個股為本鋼板材(000761)、海航投資(000616)、滄州大化(600230)、北大醫(yī)藥(000788)、浙江東日(600113)。

兩融余額跌破1.3萬億元

距跌落1.4萬億元僅4個交易日，滬深股市兩融余額便再度跌破了1.3萬億元關口，創(chuàng)3月11日以來新低。截至8月3日，滬深股市兩融余額報12972.90億元，各行業(yè)板塊均遭遇不同程度的凈償還。近期融資資金主動的二次降杠桿過程與市場的持續(xù)震蕩磨底導致的謹慎情緒的升溫有關。值得注意的是，今年以來，兩融余額的變化與A股市場的成交量能的聯(lián)動效應顯著，融資資金在市場中扮演著重要角色。

兩融余額七連降

行業(yè)全面凈償還

7月24日起，兩融余額再度步入下降過程，并于7月28日跌落至1.4萬億元關口下方，時隔4個交易日，兩融余額再度跌破了1.3萬億元關口，創(chuàng)下3月11日以來新低，實現(xiàn)七連降。兩融余額在短暫企穩(wěn)后再度快速下滑并連破兩大關口，主要與后市預期分歧以及市場謹慎情緒引發(fā)的主動降杠桿過程有關。

截至8月3日，滬深股市融資融券余額報12972.90億元，較上個交易日減少了413.68億元，降幅達3.09%。其中，滬市兩融余額報8349.67億元，較前一交易日下降3.16%;深市兩融余額報4623.23億元，與前一交易日相比降幅為2.97%。

融資方面，本周一滬深股市融資余額報12938.10億元，當日融資買入額較前一交易日繼續(xù)下降120.31億元至665.05億元，為7月8日以來新低，然而當日融資償還額依舊維持在1千億元以上的高位水平，達1081.11億元。當日融資凈償還額較前一交易日明顯增長，為連續(xù)第7個交易日遭遇凈償還。

融券方面，8月3日的融券余額為34.80億元，為7月2日以來新高。其中，融券賣出額與融券償還額雙雙較前一交易日明顯下降，分別報46.87億元和44.42億元。

在此背景下，28個申萬一級行業(yè)板塊均遭遇了不同程度的凈償還。其中，前期獲融資客關注較多的非銀金融、銀行、醫(yī)藥生物、計算機、房地產(chǎn)和機械設備的凈償還額在20億元以上，非銀金融和銀行板塊的凈償還額更是高達46.69億元和30.94億元;休閑服務、綜合、紡織服裝、輕工制造和建筑材料的凈償還額相對較小，均不足5億元。

昨日892只兩融標的股中，僅77只股票獲得融資凈買入，且均未超過1億元，三秦控股和華策影視的凈買入額居前，分別為8293.79萬元和8177.36萬元。當日遭遇融資凈償還的815只股票中，凈償還額在1億元以上的標的多達95只，海通證券(600837)和中國平安(601318)的凈償還額更是達到了8.14億元和7.56億元。

兩融回落 成交縮量

回顧本輪兩融去杠桿過程，自6月18日兩融余額創(chuàng)下2.27萬億峰值后，便出現(xiàn)連續(xù)、快速回落，直至7月8日企穩(wěn)于1.4萬億元附近，此后的14個交易日，滬深股市兩融余額維持在1.4萬億元上方。然而7月28日以來的二次去杠桿過程打破了這一均衡狀態(tài)。

分析人士指出，由于市場持續(xù)震蕩磨底及謹慎情緒升溫，導致兩融投資者再度開啟主動降杠桿過程，融資償還額便維持相對高位;相同的原因也導致了融資客做多熱情降溫，因此本周以來融資買入額呈現(xiàn)明顯的低迷特征。

兩融余額的變化與A股市場成交量能的聯(lián)動效應明顯。年初以來，伴隨著兩融余額的不斷上升，兩市的成交額也“水漲船高”，兩融交易額占A股成交額的比重也基本維持在17%以上。但自兩融余額6月18日開始下降之后，兩市的成交額出現(xiàn)了明顯回落，從5月末6月初的2萬億元快速下滑至7月10日的9000億元左右，至7月中旬兩融余額于1.4萬億元附近企穩(wěn)才再度回升至1.3萬億元左右。其中，7月23日-24日兩融余額一度小幅上升至1.46萬億元附近時，成交額也快速攀升至1.59萬億元。不過兩融余額近期迎來二次去杠桿過程，兩市成交也隨之再度回落。而且，自從兩融余額高位回落之后，兩融交易額占A股的成交額也降至15%以下，最低達到5.14%，近兩個交易日則維持在10%以下。由此可見，融資資金在市場有著十分重要的地位，再一次印證了本輪牛市的杠桿“烙印”。